新三板市场10294只协议转让股票(包括862家创新层公司和9432家基础层公司)从本周一(1月15日)开始全部开启盘中竞价交易。交易新规上线第一天，市场总成交额39573.50万元，其中，做市转让方式成交额32693.82万元，集合竞价方式成交额6879.68万元。

　　事实上，新三板市场三大组合拳新规发布以来，全国中小企业股份转让系统(以下简称“股转公司”)已经进行了多轮交易系统测试，在1月13日的最后一轮测试中，各家主办券商的新三板经纪系统、做市系统、自营系统、资管系统以及各开展了新三板业务的基金公司、托管银行全部参与其中，为新制度施行做好了充分准备。在业内人士看来，交易新规，尤其是集合竞价制度的正式上线，标志着新三板交易制度更迈进一步，但集合竞价能否在有限流动性中达到合理定价的目标还值得市场关注。

　　集合竞价开启全新交易格局

　　为完善市场价格形成机制，持续改善市场流动性，全国股转公司新制定的《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》于1月15日正式上线，这标志着新三板集合竞价制度正式启用，市场步入全新交易格局。

　　“此次交易制度改革特别引入了集合竞价，适应了现阶段新三板市场的流动性状况和改革后流动性需求的变化，为持续改善流动性奠定了基础、预留了空间。”业内专家表示。

　　根据新规，盘中时段的交易方式为集合竞价与做市转让两种，供挂牌企业自主选择，原采取协议转让方式的股票盘中交易方式统一调整为集合竞价，原采取做市转让方式的股票仍继续采取做市转让；同时，对采取集合竞价的股票实施差异化的撮合频次，基础层采取每日收盘时段1次集合竞价，创新层采取每小时撮合1次的集合竞价，每天共5次。

　　采用集合竞价方式有助于改善市场“价格发现”功能，并提升市场流动性。专家分析称，相较于协议转让，集合竞价能够通过相对较长时间的订单积累汇集较多的买卖订单，以保障充分的价格竞争，从而改善市场定价的有效性；相对于连续竞价，集合竞价更适合股权相对集中的市场，而且以最大成交量为成交原则，抗操纵性较强，是目前境内外交易所市场通行的一种交易方式。

　　对于从中关村试点并沿用至今的协议转让方式，股转公司则在考虑到市场仍有大量合理需求的情况下，按照“分类纾解”的思路进行优化完善，安排了两种协议转让途径，均适用于所有采取集合竞价转让方式和做市转让方式的股票。

　　此外，作为新三板市场富有特色的做市转让方式，股转公司有关负责人表示，在2014年8月实施以来其功能发挥整体符合制度设计预期，因此在本次改革中基本保持稳定，股转公司主要通过制度调整解决其较为突出的收盘价和配套协议交易问题。

　　异常交易行为将受严格查处

　　新三板交易新规颁布后，采用协议转让方式的成交额迅速增长。

　　相关数据显示，在2017年12月22日交易新规发布的当天，新三板协议转让成交额达23.79亿元，占当日总成交额的94.19%，且23.79亿元的成交额也刷新了2017年全年新三板协议转让的单日最高纪录。市场人士分析认为，协议转让成交放大的背后或许是投资人出于避税、倒仓、对赌失败的赔偿等考虑，利用政策空窗期进行密集交易。

　　而在交易新规正式实施前夕，2018年1月12日，据天星资本统计，新三板共1193只股票发生交易，其中406家做市转让企业共成交4114万股，成交金额1.38亿元；787家协议转让企业共成交32496万股，成交金12.27亿元，超过10亿元的交易规模依然占到当日成交总额的近九成。

　　协议转让成交额陡增，引起市场各方关注。据悉，股转公司在近日举办的分层与交易制度改革培训会中表示，集合竞价转让方式下，个别投资者可能通过虚假申报、拉抬打压、反向交易等异常交易行为人为影响股价，甚至操纵市场获利，这类行为未来都将受到股转系统市场监察团队的重点监控。同时，股转公司还表示，对于投资者利用盘中交易来影响盘后协议转让价格、利用盘后协议转让进行利益输送、挂牌公司股东操纵市场和违反暂停交易义务的行为，也都将受到更为严格的监控和查处。

　　挂牌企业交易方式面临选择

　　随着交易新规正式上线，新三板进入竞价交易时代，采取何种交易方式则成为目前新三板挂牌企业面临的重大选择。

　　实际上，部分挂牌企业早在交易新规上线之前的政策空窗期内已然动作频频。在2017年12月29日这天，新三板挂牌企业联诚发发布公告，称公司拟向股转公司提出申请，将股票转让方式由做市转让变更为集合竞价转让，由此成为新三板首家宣布采取集合竞价转让的公司。随后，巨龙生物、八马茶业、吉芬设计、迈科网络、康铭盛、欧开股份、道一信息、中航讯等多家公司先后宣布变更为集合竞价转让。

　　从交易制度来看，集合竞价交易解决了协议转让的异常定价问题，让二级市场的价格更加公允，有利于企业融资。但业内专家也表示，集合竞价方式并不一定是新三板企业的最优选择，新的交易制度需要摸索，因此实施初期，挂牌企业股价存在较大不确定性，部分原协议转让股票可能会在协议转让取消之后迎来大幅补跌，企业需要根据自身需求和条件选择合适的交易方式。”

　　广证恒生分析师陆彬彬表示，尽管集合竞价制度在目前广受热议，但2018年对做市商来说也是存在机会的。“做市商是新三板一个非常重要的角色，相对于集合竞价，做市转让能够非常好地提升企业流动性，并且能够更好地分散企业股权。”

　　的确，在适应新政的过程中，挂牌企业最大的困惑就在于如何选择自身策略。对此，安信证券新三板首席研究员诸海滨认为，新三板企业选择交易方式应从交易成本、利润规模和长远目标去考虑。对于目前已经进行做市交易、股东户数较多的企业，其继续做市的概率较大；而对于协议转让企业而言，若利润较高或已进入IPO辅导阶段，选择集合竞价的概率较大，若还处于成长期、利润未达IPO层面，则未来仍有较大可能选择做市转让。